Mua cổ phiếu quỹ: thị trường chấm việc mua đủ, không chấm lời hứa
Đăng ký mua cổ phiếu quỹ là một câu nói. Mua đủ số đã đăng ký là một việc làm. Thị trường chỉ chấm điểm phần thứ hai.
Sáng nay 22/10, VnEconomy dẫn số liệu FiinTrade: tiền nhà đầu tư để trên tài khoản chứng khoán cuối quý 3 còn 71.515,3 tỷ đồng, thấp nhất kể từ quý 4/2023, trong khi một số ngân hàng trả lãi huy động 9 đến 10% một năm [1]. Tiền trên sàn mỏng, giá dễ chùng. Giá chùng thì phòng họp hội đồng quản trị hay có người đề xuất: "Hay mình mua cổ phiếu quỹ để đỡ giá?"
Trong Sóng Cuối, tôi có kể chuyện một doanh nghiệp thực phẩm ở miền Trung tôi được mời tư vấn. Công ty đã niêm yết, chiếm hơn nửa thị phần ngách, lợi nhuận khá, vậy mà cổ phiếu gần như không ai muốn mua. Một phần lý do là ban lãnh đạo liên tục đăng ký mua, bán cổ phiếu cá nhân. Thông báo nào cũng đúng luật. Nhưng xếp cả chuỗi cạnh nhau thì thị trường không thấy sự ổn định, chỉ thấy thiếu nhất quán [2].
Cổ phiếu quỹ cũng vậy. Nhà đầu tư không đọc từng thông báo, họ đọc cả chuỗi. Và có ba câu họ sẽ hỏi.
Thứ nhất, tiền mua lấy từ đâu, và lẽ ra dùng vào việc gì
Luật Chứng khoán 2019 đặt điều kiện khá rõ. Đại hội cổ đông phải thông qua việc mua lại để giảm vốn điều lệ, kèm phương án về số lượng, thời gian, nguyên tắc định giá. Tiền mua phải nằm trong các nguồn thuộc vốn chủ như thặng dư vốn cổ phần, quỹ đầu tư phát triển, lợi nhuận sau thuế chưa phân phối. Phải có công ty chứng khoán được chỉ định giao dịch. Đang có nợ quá hạn thì không được mua [3]. Tôi không phải luật sư, phần này anh chị nhờ luật sư rà theo văn bản hiện hành.
Đủ nguồn trên sổ mới là điều kiện pháp lý. Câu hỏi tài chính là: cùng số tiền đó, có việc nào làm ra nhiều hơn không?
Theo VnExpress sáng nay, trong 30 ngân hàng đã công bố, lãi cho vay cá nhân bình quân tháng 9 ở một số nơi từ 11% trở lên, như OCB 11,38%, Techcombank 11,24% [4]. Cùng bài báo cho biết các ngân hàng vừa được yêu cầu giảm lãi cho vay [4]. Doanh nghiệp vay thì mỗi nơi một giá. Cứ giả sử công ty đang vay 11%, và có 100 tỷ đồng nhàn rỗi.
- Dùng 100 tỷ trả bớt nợ: bớt 11 tỷ tiền lãi mỗi năm. Giả sử thuế thu nhập doanh nghiệp 20%, lợi nhuận sau thuế tăng 8,8 tỷ.
- Dùng 100 tỷ mua lại cổ phiếu đang có P/E 10 lần (giá bằng 10 năm lợi nhuận): mua về phần cổ phiếu ứng với khoảng 10 tỷ lợi nhuận mỗi năm. Phần đó dồn lại cho cổ đông còn lại.
- Cũng 100 tỷ, nhưng P/E 15 lần: chỉ mua được phần ứng với khoảng 6,7 tỷ.
| Tỷ đồng mỗi năm | |
|---|---|
| Trả nợ vay 11% (sau thuế) | 8,8 |
| Mua lại cổ phiếu, P/E 10 | 10 |
| Mua lại cổ phiếu, P/E 15 | 6,7 |
Nói nôm na, mua lại cổ phiếu của chính mình là một khoản đầu tư, và giá mua quyết định lời hay lỗ. Với lãi vay 11% và thuế 20%, điểm hòa vốn là P/E khoảng 11,4 lần (1 chia cho 8,8%). Đắt hơn mức đó thì trả nợ có lợi hơn cho chính những cổ đông mà công ty muốn chiều lòng. Lãi vay về 9% thì điểm hòa vốn dịch lên khoảng P/E 13,9.
Bài VnEconomy sáng nay cũng ghi E/P thị trường chỉ ngang lãi tiết kiệm 12 tháng, khoảng 7,5% [1], tức P/E bình quân khoảng 13 lần. Công ty đang vay 11% mà mua lại ở mặt bằng giá này thì thường kém hơn trả nợ, trừ khi cổ phiếu của mình rẻ hơn mặt bằng.
Dữ liệu cũ ở Mỹ cũng nghiêng về phía giá. Ikenberry, Lakonishok và Vermaelen xem các đợt công bố mua lại giai đoạn 1980 đến 1990: bốn năm sau, mức sinh lời vượt chuẩn trung bình là 12,1%, nhóm cổ phiếu giá trị tới 45,3%, còn nhóm đang được chuộng thì gần như không có [5].
Công ty vay 11% để mua lại cổ phiếu P/E 15 thì giống đi vay tiền mua vé xem chính đội mình đá. Vé đắt, mà đội vẫn là đội cũ.
Thứ hai, đăng ký bao nhiêu, mua bao nhiêu
Ở Mỹ, mua lại trên thị trường mở không buộc công ty mua đủ số đã công bố. Stephens và Weisbach nghiên cứu 450 chương trình giai đoạn 1981 đến 1990: trong ba năm, công ty mua được trung bình 74 đến 82% số đã công bố, và mua nhiều hơn sau khi giá giảm [6].
Ở Việt Nam, tỷ lệ thực mua rất dễ kiểm, vì đợt nào cũng có thông báo đăng ký và báo cáo kết quả. Ví dụ minh họa số liệu, không phải đánh giá cổ phiếu: Vĩnh Hoàn (VHC) đăng ký 15 triệu cổ phiếu và mua đủ 15 triệu từ 20/4 đến 15/5/2026, giá bình quân 61.988 đồng, ước chi gần 930 tỷ đồng [7]. Số cổ phiếu có quyền biểu quyết giảm từ hơn 224,4 triệu xuống hơn 209,4 triệu [7].
Còn kiểu ngược lại, giả sử đăng ký 10 triệu, mua được 1 triệu, rồi báo lý do "giá chưa phù hợp". Nói vui là đạt KPI 10%.
Lý do đó có khi đúng thật. Nhưng lặp lại vài đợt thì thị trường hết tin. Người ta quên lý do, nhưng nhớ con số 10%.
Thứ ba, các thông báo có khớp với nhau không
Mua cổ phiếu quỹ không đứng một mình. Nó nằm cạnh kế hoạch phát hành, cạnh giao dịch của người nội bộ, cạnh cổ tức.
Luật Chứng khoán 2019 cấm công ty đại chúng mua lại cổ phiếu khi đang chào bán, phát hành cổ phiếu để huy động vốn, khi vừa kết thúc đợt chào bán, phát hành để tăng vốn chưa quá 6 tháng, và khi đã mua lại trong vòng 6 tháng kể từ ngày báo cáo kết quả đợt trước [3]. Vì vậy đợt mua lại phải xếp chung lịch với các đợt chào bán, phát hành, không quyết riêng cho một phiên giảm giá.
Chuyện khớp với người nội bộ thì khỏi cần luật. Công ty thông báo mua lại vì "giá thấp hơn giá trị thật", cùng tuần một thành viên ban lãnh đạo đăng ký bán. Từng thông báo đều hợp lệ. Đọc chung thì là hai câu trả lời ngược nhau cho cùng một câu hỏi: giá này rẻ hay đắt?
Sau khi lên sàn, mọi lời hứa đều được ghi nhớ [2]. Mua lại cổ phiếu là lời hứa có ngày, có số, ai cũng đối chiếu được.
Công bằng mà nói, mua lại cổ phiếu có lúc là quyết định đúng
Công ty có tiền nhàn rỗi thật, không có dự án nào sinh lời hơn, nợ đã an toàn, cổ phiếu rẻ hơn giá trị theo một cách định giá có căn cứ, thì trả tiền cho cổ đông qua mua lại hợp lý hơn là để tiền nằm ngân hàng. Mua lại còn linh hoạt hơn cổ tức tiền mặt. Cổ tức là lời hứa lặp lại mỗi năm, như tôi viết ở bài cổ tức tiền mặt là lời hứa, còn mua lại thì năm nay làm, năm sau thôi thì thị trường cũng ít khi coi là cắt.
Có điều, mua lại bằng tiền vay làm đòn bẩy tăng, còn trả nợ làm rủi ro giảm.
Khi nào nên có người ngoài nhìn cùng
Công ty anh chị đang tính một đợt mua lại thì nên làm hai việc trước khi đưa ra đại hội: định giá lại cổ phiếu có căn cứ, và rà lịch mọi thông báo trong 12 tháng tới. FranchiseVN có dịch vụ quan hệ nhà đầu tư và quản trị công ty đại chúng để xếp lịch công bố cho nhất quán, và dịch vụ định giá doanh nghiệp để trả lời câu "giá này rẻ hay đắt" bằng con số.
Việc làm ngay
- So lợi suất lợi nhuận của cổ phiếu (1 chia P/E) với lãi vay sau thuế của chính công ty. Thấp hơn thì trả nợ trước.
- Kiểm điều kiện luật cùng luật sư: nghị quyết đại hội có phương án, đủ nguồn vốn chủ, có công ty chứng khoán được chỉ định, không có nợ quá hạn, không vướng đợt phát hành hay đợt mua lại trước trong 6 tháng.
- Chỉ đăng ký số lượng công ty chắc mua được, kèm mức giá tối đa ghi rõ trong phương án.
- Rà lịch giao dịch của người nội bộ trong cùng giai đoạn trước khi công bố.
Thông báo mua cổ phiếu quỹ giữ được giá vài phiên. Mua đúng lời đã hứa giữ được niềm tin vài năm.
Lần tới có người đề xuất "mua cổ phiếu quỹ để đỡ giá", anh chị sẽ hỏi lại: giá này rẻ hay đắt so với lãi vay của chính mình? Muốn tự soi doanh nghiệp đang đứng ở đâu thì có bảng đánh giá nhu cầu 21 câu, khoảng 8 phút.
P/S: nếu đề xuất mua lại đi kèm câu "giá này quá rẻ", cứ hỏi nhẹ một câu: trong phòng mình, ai đang đặt lệnh mua cá nhân? =))
Nguồn tham khảo
- VnEconomy, Lãi suất tiết kiệm hấp dẫn, số dư tiền trên tài khoản chứng khoán xuống thấp nhất gần 3 năm (số liệu FiinTrade), 09:55 ngày 22/10/2026. https://vneconomy.vn/lai-suat-tiet-kiem-hap-dan-so-du-tien-tren-tai-khoan-chung-khoan-xuong-thap-nhat-gan-3-nam.htm
- Nguyễn Thế Trung, Sóng Cuối, chương 5 (Lộ trình IPO tinh gọn, giai đoạn 4: Post-IPO). https://www.hocvienx5.com/sach/song-cuoi
- Quốc hội, Luật Chứng khoán số 54/2019/QH14, Điều 36 (khoản 1, khoản 3), bản đăng trên Cổng phổ biến giáo dục pháp luật TP Cần Thơ. https://pbgdpl.cantho.gov.vn/attachment/272
- VnExpress, Nhiều ngân hàng cho vay bình quân trên 11% trước đợt hạ lãi suất, 06:00 ngày 22/10/2026. https://vnexpress.net/nhieu-ngan-hang-cho-vay-binh-quan-tren-11-truoc-dot-ha-lai-suat-5135336.html
- David Ikenberry, Josef Lakonishok, Theo Vermaelen, Market Underreaction to Open Market Share Repurchases, NBER Working Paper 4965, đăng ở Journal of Financial Economics 39 (1995), tr. 181-208. https://www.nber.org/papers/w4965
- Clifford P. Stephens, Michael S. Weisbach, Actual Share Reacquisitions in Open-Market Repurchase Programs, Journal of Finance 53 (1998), tr. 313-333 (tóm tắt). https://academicnewsletter.sufe.edu.cn/info/361742
- VnEconomy, VHC chi gần 930 tỷ mua cổ phiếu quỹ, tiếp tục thu hẹp danh mục chứng khoán ngoài ngành, 08:47 ngày 19/5/2026. https://vneconomy.vn/vhc-chi-gan-930-ty-mua-co-phieu-quy-tiep-tuc-thu-hep-danh-muc-chung-khoan-ngoai-nganh.htm
Bài viết không phải khuyến nghị đầu tư.
Bài được soạn với sự hỗ trợ của AI (Claude) theo quy trình biên tập của tác giả. Ví dụ 100 tỷ đồng, lãi vay 11%, thuế suất 20% và ví dụ đăng ký 10 triệu, mua 1 triệu cổ phiếu là minh họa, không phải số của doanh nghiệp cụ thể. Phần về Luật Chứng khoán là cách hiểu của tác giả, cần luật sư đối chiếu văn bản hiện hành cho từng trường hợp.